深圳地铁

深圳市地铁集团有限公司（下称“深圳地铁”）由深圳国资委直接管理，是一家国有独资的大型企业，深圳九成五以上的轨道交通建设与运营均由其承担，此外还涉足投融资、站城开发、资源经营、物业管理以及工程勘察设计等领域。深圳地铁长期借鉴香港地铁的经验，形成了“轨道+物业”模式：开发地铁上盖和沿线物业获取收益，用以填补轨道建设和运营的资金缺口，实现物业反哺轨道。

2015年7月起，万科与宝能、华润集团、中国恒大等对手纠缠近两年的股权争夺战持续发酵，直至深圳地铁入股，这场控制权之争才告终结。2016年3月，深圳地铁与万科签署战略合作备忘录，市场一度将其视为万科引入的“白衣骑士”；同年6月，万科公告披露与深圳地铁的重组预案，遭到大股东华润的反对，恒大其后加入又生波折，当年12月万科宣布终止发行股份购买深圳地铁资产。此后，华润于2017年初将其持有的约占万科总股本15.31%的万科A股股份转让给深圳地铁，5个月后恒大又将其持有的15.53亿股（占总股本14.07%）出售给深圳地铁。2017年上半年，深圳地铁从华润集团和中国恒大手中合计接手29.38%的万科股份，共耗资约664亿元，持股已逼近触发要约收购的红线，由此成为万科集团第一大股东，并将万科纳入统计报表。据财新当时了解，深圳市主要领导在深圳地铁出手前曾作出批示，大意是深圳可以不多一个国企，“但绝不能少一个万科”；深圳意在借此保住万科的市场化体制和行业龙头地位。时任深圳地铁董事长林茂德在万科2016年度股东大会上当选万科董事会副主席，并公开表示深圳地铁肩负万科发展的责任，不会干预也不会参与万科的具体业务，提出支持万科的混合所有制结构、城市配套服务商战略、事业合伙人机制和管理团队按既定战略目标实施运营管理，深化“轨道+物业”发展模式。

2017年9月，辛杰调任深圳地铁，10月接替到龄退休的原董事长林茂德出任董事长。辛杰任职初期，深圳地铁业绩稳步增长：2017年至2019年，营业收入从140.94亿元增至209.0亿元，年度净利润从66.48亿元增至116.67亿元，规模与利润同步增长主要靠万科助推。2020年6月，辛杰通过换届进入万科董事会担任非独立董事；此后几年，他在公开场合多次表态，不会干预和参与万科具体经营，并屡次明确表态称，将作为长期战略投资者，支持万科管理团队。2023年6月30日万科2022年度股东大会上，辛杰以股东身份表示，过去三年行业发生深刻变革，万科守住了安全经营的底线，作为股东感到非常欣慰，并称2018年郁亮提出“活下去”，时间证明万科经营班子具有前瞻性，面对行业剧烈调整采取了审慎的经营策略和稳健的财务策略，牢牢守住了不发生系统风险的底线。

2020年后，房地产行业逐步进入调整期，深圳地铁的业绩也迎来拐点：当年营收降至208.28亿元，同比减少0.77%，净利润降至111.02亿元，同比减少4.84%。2021年营收降至163.97亿元，同比减少21.28%；净利润约28.90亿元，同比大降73.97%。2022年至2023年营收有所回升，净利润却继续下滑。在国内房地产业，万科长期享有“优等生”之名。自2021年三季度起，楼市持续下行，民营开发商接连“爆雷”，万科以混合所有制企业的身份勉力守住了“不出险”的红线。2023年10月底，房地产行业风险向混合所有制企业蔓延，万科遭遇首轮信用危机：10月26日起其未来一年内到期的数只美元债价格骤跌，至10月31日累计跌幅达6%至14%，到期收益率徘徊在50%左右的垃圾债一线；境内债券价格亦延续跌势，个别到期收益率超过15%。当月27日万科董事会批准同意辛杰当选万科董事会副主席，意在对外释放国资股东的支持信号，据财新此前了解，这一安排主要是为了稳定资本市场信心，辛杰并未真正介入万科管理事务。11月6日，万科召集多家金融机构举行线上交流会，深圳市国资委主任王勇健等人公开表态力挺万科，表示万科经营上一旦遭遇极端风险，深圳市国资委必将调动资金与资源，以市场化、法治化手段尽力帮其守住底线；辛杰则提到，深圳地铁会接手万科在深圳的部分城市更新项目，预计交易额超过100亿元，借此为万科补充流动性，并表示如有需要还会研究出台其他措施。截至2023年9月底，深圳地铁持有万科27.18%股权，持股比例已近要约收购红线，未来增持空间并不大。

2024年初，万科短期流动性吃紧，与多家保险机构商谈非标债务的二次展期，第二轮信用危机随之而来，深圳国资的态度也开始转变。据财新了解，深圳于当年上半年成立了针对万科的工作组，由当地政府有关部门和国资股东人员组成；工作组最初只听取万科管理层对日常经营的汇报，到2024年底则全面进驻万科。2024年以来，万科遭遇经营端与资金端双重危机。2025年1月27日发布的业绩预告称，2024年万科归母净利润预损450亿元，同比降幅达470%，这是万科上市以来首次出现年度亏损。DM查债通的统计显示，2025年万科境内到期或行权的公开债共16笔，存续本金合计326.4亿元；同年另有两笔境外债到期，存续本金约36亿元。财报显示，2024年9月末万科母公司货币资金约11.89亿元，比当年6月末净流出约59.31亿元。财新此前获悉，万科相关方初步评估认为，化解风险大致需要约1000亿元的外部流动性支持。2024年12月18日起，投资者对万科再度紧张，其多笔境内外债券价格出现异动。市场机构克而瑞研究中心统计称，截至2024年9月，万科资产规模达13571亿元，为深圳地铁的1.8倍，营收规模更达到后者的17到18倍；该机构认为，不论是承接项目还是提供股东借款，深圳地铁全面接管万科固然有积极意义，但影响可能较为有限。万科业绩下滑同样拖累了深圳地铁的财务表现：2024年前三季度，万科归母净利润亏损约179.43亿元，致使深圳地铁同期净利润巨亏80.74亿元；2024年全年，深圳地铁营收转为下跌，净利润录得亏损，亏损额达335.66亿元。据财新2025年2月报道，综合考虑万科股价下行导致的浮亏以及当初购股的资金成本，深圳地铁耗资664亿元的这笔投资亏损总额已超过330亿元。

2025年1月27日，万科宣布，深圳地铁董事长辛杰接替60岁的郁亮，当选万科董事会主席，总裁祝九胜辞去所有职务，深圳国资系统人员李锋、华翠、李刚出任万科副总裁，田钧出任董事会秘书。救助启动时，深圳市国资委负责人表示，到2024年底深圳市属国资国企资产已逾5万亿元，全年营收超过万亿元，有能力、有实力，也有充足的“子弹”，支持深圳地铁以一切可能的市场化、法治化手段推动万科稳健发展；该负责人还称，深圳市会统筹资产、资金和资源，在现有支持工具基础上，以直接注资、划拨资产等方式持续分批推进，进一步压低深圳地铁的资产负债率、增强其流动性，助其更好履行万科第一大股东的职责。与此同时，深圳地区八家国有银行和股份制银行的负责人公开表示，坚定看好万科后续发展，并将继续积极运用贷款、债券、资管、信托等各类金融工具，满足万科的合理融资需求。

2025年2月5日，万科发布内部公示，拟任命十名新的经营管理人员，其中多数来自深圳地铁或其旗下房地产等子公司，分布于万科总部核心部门及主要区域公司；同日明确由辛杰全面主持万科集团工作。

国资股东实质性的资金支持迅速落地。2025年2月10日晚，万科公告称，深圳地铁拟提供28亿元股东借款，专用于偿还万科到期的公开债务；万科则以70%的质押率向深圳地铁提供增信资产，计划质押所持部分万物云股权，对应市值40亿元。万物云为万科分拆出的物业板块，已独立上市，万科通过直接和间接方式持有其约6.61亿股，占比约57.12%。财新测算显示，扣除质押给深圳地铁的部分后，万科所持万物云股权的总市值仍约有86.5亿元，按70%质押率计算，可再借此质押获得约60.6亿元增量资金。2025年2月21日，万科又公告，深圳地铁拟再提供42亿元股东借款以偿还其到期公开债务，期限三年，利率2.34%。公告显示，该笔借款先由万科旗下的上海万科投资管理有限公司、深圳市万科发展有限公司和万科公寓管理有限公司提供保证担保；万科需在三个月内召开股东大会通过相关议案，并以70%的抵质押率提供总值60亿元的增信资产，之后解除上述三家公司的担保；如未能如期完成增信置换，万科必须立即还款或另行提供合格的担保措施。万科方面表示，股东借款有助于满足公司的资金需求，两笔借款的利率都低于公司向金融机构融资的利率，质押率也高于市场通行的30%至60%水平，充分体现了大股东的支持。据财新报道，深圳地铁通过项目收购、股东借款等方式先后协助万科化险，仅两次股东借款就已直接向万科注资70亿元。

股东借款只是深圳政府和国资股东救助行动的第一步。据财新了解，国资股东接管前，万科曾拟定初步化债方案，打算把所持万物云和泊寓的股权抵质押给银行，以争取更多增量贷款、解决公开债问题，这两项资产初估价值逾500亿元；然而楼市持续低迷、资产贬值，银行避险情绪偏重，只给出不超过70%的抵押率，还要求增量贷款中有一半用于置换存量债务，万科获取增量资金困难重重。深圳进一步履行属地责任后，也在协调银行加大对万科的融资支持，特别是增加增量贷款。据多名银行人士称，国资代表入驻后，银行把万科当作类似国企的特殊申贷主体，放贷意愿随之增强。多名房地产业人士认为，国资股东接管万科短期内能提振资本市场信心、稳住万科股债价格；鉴于金融机构目前仍有“所有制歧视”，国资股东的介入也能为万科的增量融资带来更实质的增信。万科的化债局面终于出现转机。2024年，万科靠“砸锅卖铁”式的资产处置以及部分资产抵质押融资等手段自救，艰难渡过难关；但到2025年，仅凭自身已难以脱险，仅一季度就有98.9亿元的境内公开债需要兑付。

2025年，深圳地铁以大股东身份先后13次出手，累计向万科提供股东借款314.6亿元，万科实际提款307.97亿元，按期偿还公开债务304.9亿元。公开数据显示，这310多亿元股东借款中约有近100亿元已落实抵押物；2025年以来，万科将所持万物云全部股权、杭州万科智谷项目全部股权、嘉兴项目公司全部股权，以及自持的两个办公资产和三个长租公寓项目，用作股东借款的增信资产。到2025年12月，万科向深圳地铁提取的借款中仍有210多亿元没有担保。2025年11月2日，双方签订股东借款框架协议，约定从2025年起至2026年万科召开2025年度股东大会之日止，深圳地铁分批提供本金上限220亿元的股东借款，每笔实际发生的借款万科都要提供抵质押担保；协议具有追溯性质，220亿元额度既涵盖协议生效后的新借款，也涵盖2025年初至11月2日间万科已提取却未提供实质抵押物的借款，已落实抵质押物的借款则不计入限额。按照协议，万科向深圳地铁提供增信，抵质押率按资产估值或股权价值的50%至70%计算，以此估算，万科还需向深圳地铁提供总价值约305亿至427亿元的抵质押物。2025年11月20日，万科召开2025年第一次临时股东大会，通过了这份股东借款框架协议议案。据财新了解，2025年前11个月，深圳地铁为万科提供的流动性支持超过300亿元；而深圳地铁每年营收约为200多亿元，向万科提供300多亿元股东借款，虽有足额质押且有追溯，但也已远超其自身的“风险舒适区”。据财新了解，深圳地铁将万科纳入统计报表范围后，万科股权在报表里对应为“投资收益”指标，万科归母净利润大幅亏损导致深圳地铁盈利承压；加之深圳地铁承担的基建投资维持高位、融资规模迅速增长，仅靠自有资金已难以长期为万科“输血”，因此2025年的部分股东借款很可能是深圳地铁先以自己名义向银行贷款，再转借给万科。2025年11月初，深圳地铁忽然宣布对股东借款实行限额管理；据知情人士透露，深圳各方从那时起开始释放信号，旨在管理金融机构对万科刚性兑付的预期。

2025年10月13日，万科宣布董事长人选变更：辛杰以书面形式辞去董事长职务，由深圳地铁总经理黄力平接替。同月，深圳地铁官网“领导致辞”页面撤下了辛杰的照片与姓名，落款只剩“集团党委书记、董事长”这一职务；至2025年11月，深圳地铁法定代表人也由辛杰改为黄力平。财新此前从多个信源获悉，辛杰在2025年9月失去联系，当月中下旬，深圳流传其已被有关部门带走配合调查。2026年4月29日，深圳地铁公告辛杰卸任董事长，表示公司董事长目前空缺，新任人选将及时披露，此次人事变动不会对公司日常管理、生产经营和偿债能力造成重大不利影响。辛杰出生于1966年6月，具有正高级工程师、高级经济师职称，职业生涯深植深圳国资系统，1988年从沈阳工业大学毕业后进入深圳市外贸集团工作，此后加盟深圳长城物业，在深圳长城投控体系内晋升至副总经理，2009年10月转战天健集团并升至党委书记、董事长，2017年9月调任深圳地铁，最近八年一直掌舵深圳地铁。辛杰去职后，深圳地铁高管团队中黄力平排名首位，他同时担任深圳地铁党委副书记、董事，出生于1968年。

2025年11月26日，万科宣布对中期票据“22万科MTN004”谋求展期，此后又陆续对多笔境内债券发起展期，债务风险正式爆发。2026年1月27日，万科公告称深圳地铁拟再提供23.6亿元股东借款，用于偿还万科的公开债本息。据财新报道，截至2026年3月底，万科的整体债务处置方案尚未明确，有待属地政府做出决策，万科若要完成债券展期的首付承诺，大概率还需深圳国资继续提供流动性支持。

当前，深圳地铁的盈利和流动性仍承受压力。2025年其连续第二年亏损，亏损额约371.97亿元，同比扩大10.82%；2025年末，短期借款与一年内到期的非流动负债合计约361.83亿元，比2024年末增长57.12%，净资产约2904.99亿元，较2024年底减少近110亿元。深圳地铁2026年4月29日公告称，2025年亏损额相当于同期净资产的12.34%；由于联营企业万科当期巨亏，深圳地铁只得对其长期股权投资确认亏损并计提投资减值损失。最近四年多，房地产持续低迷，万科经营业绩每况愈下，成为影响深圳地铁业绩表现的主因之一。据财新报道，截至2025年中期，深圳地铁持有万科27.18%的股份。